Avances en default y deuda en pesos, ¿y después?

OPINIÓN. La salida del default y exitosas colocaciones de deuda en pesos,éstas son las noticias económicas más importantes de estos días.

Por: Carlos Leyba


Dos cuestiones importantes: avance en la salida del default y exitosas colocaciones de deuda en pesos. Son las noticias económicas más importantes de estos días.

La primera augura alivio en el desembolso de dólares; la segunda que el fisco, por una reestructuración, comienza a financiarse en moneda local.

También se pueden computar a favor una mejora en el nivel de actividad y una tasa de inflación menor a la esperada.

Pero todas esas razonablemente buenas noticias de coyuntura, en el marco de una situación difícil por las consecuencias sociales al presente y al futuro y con enormes problemas estructurales, no pueden ocultar las lógicas alarmas que el enorme déficit fiscal argentino causa en la totalidad de los colegas.

Algunos de ellos han planteado en estos días el “dilema del déficit”: o se lo financia con deuda externa o con emisión monetaria.

Plantear esta cuestión de ese modo exige algunas aclaraciones.Toda financiación neta del déficit por deuda externa genera emisión monetaria.

Entonces no hay diferencias económicas, excepto que la emisión directa no tiene costo y que, por el contrario, la emisión por deuda externa es un negocio para colocador y prestamista y en consecuencia un costo para el fisco.

Hay un arraigado argumento popular en favor de la “deuda” y en contra de la “emisión”. Para muchos la emisión de pesos contra deuda externa (o dólares financieros), es una muestra de solvencia de la economía. La idea se basa en el “confort psicológico” que brinda el emitir (siempre es emitir) contra deuda externa (o dólares financieros) porque entonces se “emite con respaldo”. ¿Respaldo?

Emitir contra deuda implica que habrá que devolver dólares. Y por lo tanto se trata de un “respaldo” transitorio.

Pero si esa deuda externa - que financia el déficit - convive con un mercado libre de cambios, el riesgo es que los pesos así emitidos se conviertan en dólares, no bien los tenedores de pesos vislumbren un atraso cambiario o una debilidad presente o futura de las cuentas externas.

Riesgo mucho más evidente si la emisión se realiza contra el ingreso de dólares atraídos por altas tasas de interés en pesos que hace que se conforme el escenario de la “bicicleta financiera”. La reciente experiencia Macri, con dólares de la bicicleta financiera y dólares del FMI, obligó a poner un cepo cambiario porque dólar que entraba dólar que salía y aún en momentos de emisión cero y tasas de interés por el cielo para absorber los pesos en circulación.

Es que la diferencia entre un país “sin moneda” (la Argentina) y el resto del mundo, es que los países con moneda, cuando tienen déficit fiscal, “no emiten dinero” sino que “lo absorben” tomando préstamos en la moneda que emiten. Es el caso de los países desarrollados. Emiten y toman prestado en su misma moneda. El remedio de los desequilibrios (en este caso el déficit) tiende al equilibrio.

En nuestro país los desequilibrios, por ejemplo, el déficit fiscal (que es la expresión de otros desequilibrios mucho más profundos) obligan a emitir.

Esa emisión, si existen presiones inflacionarias (cualquiera sea la causa adicional), aunque haya estancamiento, acelera las expectativas inflacionarias, por ejemplo a través de las cotizaciones de otras monedas.

Si esa emisión se realiza a cambio de dólares, obtenidos por deuda para financiar el déficit y si hay mercado libre de cambios, ocurrirá lo mismo con el agravante que habrán desaparecido los dólares que debemos devolver. Deuda y fuga un cruce de cables que anuncia un estallido.

En todo este contexto celebramos dos buenas noticias, aplazamiento y reducción de los compromisos externos y construcción de un proceso de endeudamiento en pesos.

Si este último creciera de modo de financiar el déficit y sin que la tasa nominal de interés supere la de inflación más la tasa de crecimiento, estaríamos en un proceso de saneamiento financiero. Lo que no significa el saneamiento de los desequilibrios. Ese es otro tema. Por cierto estamos lejos de un saneamiento financiero, pero hoy hay señales de que ese camino se puede intentar transitar.

Pero es necesario siempre recordar que todos los procesos de endeudamiento derivados de desequilibrios (no aquellos procesos estructurados para invertir y generar mejoras en la productividad) acusan enfermedad de la economía.  

Más allá de estas dos buenas nuevas, escape del default y atisbos de un mercado de deuda en pesos para el fisco, subsiste lo que se ha denominado “una crisis fiscal (déficit real y potencial, enormes) y una “crisis monetaria potencial” atribuida a la expansión de la financiación en pesos.

Ambas subsisten, como ha mencionado Pablo Gerchunoff, con una crisis social y una crisis productiva inéditas.

Aquí es necesario puntualizar una visión diagnóstica. En realidad, vivimos hoy una etapa de un proceso que ya tiene 46 años, con muy pocos años, en todo ese tiempo, de efímeras excepciones: en dos oportunidades hubo crecimiento y baja o nula inflación.

Esos dos períodos fueron efímeros porque cuando terminó la “cosa exógena” que los sostenía, la excepción dejó de ser y estallaron por los aires el estancamiento y la inflación.

Fueron efímeras las experiencias de la convertibilidad (estabilidad de precios y crecimiento sostenidos por la deuda) y los de la recuperación sostenida por los términos del intercambio y el default.

La convertibilidad duró lo que duró el endeudamiento. Cuando el financiamiento se cortó – más allá del enorme costo inferido – el régimen estalló por los aires con una colosal crisis bancaria y financiera, la secuela de desempleo y pobreza, el default, etc. etc. Hay que recordar que desempleo y pobreza durante un largo tiempo fueron “el precio” de la estabilidad de precios y cuando se agotó la capacidad de endeudarse se profundizó el desempleo y la pobreza y además los precios volaron por los aires y la devaluación que produjo el mercado (a pesar del encierre a corral de los pesos) fue de 4 a 1.

El otro período excepcional, muchísimo más breve, se montó fiscalmente con la licuación del gasto que siguió a la devaluación acompañada del default, más las retenciones, la pesificación de las tarifas y el hecho “exógeno” de los extraordinarios términos del intercambio (básicamente la soja) y el retorno de capitales fugados a la operación en bienes locales cuyo precio en dólares se había derrumbado, mientras las presiones de demanda interna partían de un subsuelo de 50% de pobreza sin ayudas sociales que las mitigaran notablemente.

En ambos períodos las estadísticas apuntan crecimiento y estabilidad de precios. En ambos períodos se acumulaba “dependencia” de factores “exógenoes”. Cuando se agotaron volvimos a la “normal” de estancamiento e inflación. 

No obstante no todos los economistas comparten que nuestra crisis es una “estanflación” de 46 años.

En todo ese periodo el PBI por habitante creció 0.2% anual. Del promedio de la tasa de inflación no quiero acordarme.

¿Dónde radica nuestra incapacidad para salir de esos males de la macro? Para la estanflación la teoría de la politica económica no tiene muchos remedios.

Es como el “coronavirus”. No hay tratamiento conocido, dice la ortodoxia de los infectólogos. Encerrados hasta la vacuna para no contagiarnos.

El tratamiento keynesiano al estancamiento está asociado a una economía de precios estables o a la baja. Cebar la bomba desde el Estado, pone al aparato en marcha. Pero si hay una economía con inflación, la inflación aumenta y fuga hacia las divisas o ambas cosas a la vez.

El tratamiento ortodoxo de la inflación corresponde a una economía sobrecalentada que trata de funcionar por encima de su potencial.

Cuando la inflación está acompañada de una economía estancada o recesiva, el método ortodoxo, “secar” el mercado, produce más recesión y difícilmente se noten consecuencias benéficas sobre la inflación antes de la muerte del sistema.

Objetivamente no hay éxito posible ni para keynesianos ni para ortodoxos. No es por ahí dónde vamos a encontrar nuestra salida.

Pero tenemos dos crisis adicionales como nos recuerda Pablo Gerchunoff.

La primera es la gigantesca acumulación de pobreza y pérdida del capital social que estamos experimentando. En 46 años pasamos de 800 mil personas pobres a 16 millones. El número de personas pobres creció a la tasa de 7% anual. No busquemos culpables, el primer culpable está en el espejo: nadie cambió esta dirección que todavía mantenemos.

La segunda gran crsisis es  “la productiva”. O, en términos concretos, la gigantesca desacumulación que nos hace, día tras día, menos competitivos. Los “competidores” invierten y nosotros no. Por esa diferencia somos cada día menos competitivos. Y lo seguimos siendo. Recientemente ha comenzado una cierta consciencia que sin inversión reproductiva no hay manera de tener bases materiales para resolver problemas. La Argentina no produce. El 80% de su fuerza de trabajo está asignada al sector servicios y no como consecuencia de la “modernidad” de nuestra economía sino como consecuencia del atraso de nuestra economia. Un ejemplo lo pone de manifiesto, el numero de trabajadores industriales es aproximadamente igual al numero de personas que trabajan en el servicio doméstico.

Pero además de no invertir, destruimos capital productivo. No podemos dejar de recordarlo, en la Argentina de la converibilidad levantamos el servicio ferroviario y multiplicamos por 3 el costo de transporte. Además en los últimos años le sumamos una carga tributaria imposible al sector productivo, financiando una expansión del gasto público mientras, por falta de cantidad y calidad de servicios públicos, aumentan son los servicios privados de salud, de educación y hasta de “seguridad”.

El resultado de esta mezcla de desatinos es una caída sostenida de la productividad de la economía.

En los días que corren, además, tenemos “la pandemia” y sus enormes costos directos. Y la cuarentena, que ha producido una caída en picada de la productividad de los factores. Se pagan salarios aún con instalaciones productivas paradas y no se permite generar valor.

Frente a todas estas cuestiones y la necesidad de respuestas de acción inmediata para el frente de batalla, el diario La Nación le preguntó a varios colegas, la mayor parte de ellos consultores de empresas, ¿Qué hacer?-

La respuesta más sensata, menos evasiva y mas comprometida, como corresponde a un “policy maker” – a mi criterio – fue la de Ricardo Arriazu.

Dijo  "Los principales objetivos de cortísimo plazo deberían ser el evitar el colapso social y la quiebra de las empresas. Como la Argentina no tiene moneda, ni reservas ni confianza, el único mecanismo disponible para alcanzar estos objetivos es la emisión monetaria, por lo que el tercer objetivo debería ser impedir que esa emisión se transforme en una inflación descontrolada”. 

Pues bien, bastante hizo y hace el gobierno en este campo. Aunque tal vez no sea suficiente.

Sólo vamos a saber si fue lo necesario cuando, terminada la cuarentena, hagamos la cuenta de cuántos quedaron en pie. La tasa de mortandad de empresas, de desempleo, de colapso social dependerá de la llegada a tiempo y propiedad de los recursos. Lo que no se ponga, en tiempo y forma, de modo que evite mortandad, desempleo y colapso será la medida del esfuerzo escaso, a destiempo o inútil.

Es que en una economía en decadencia, como la que recibió Fernández y la que recibió Macrí y la sucesión decadente desde el “rodrigazo”, lo que deberíamos colocar es mucho mas que lo que requieren las economías que han crecido en las últimas décadas.

Pero hasta ahora hemos puesto en la economía de la pandemia el 5% del PBI que es nada comparado con lo gastado por el resto del mundo.

Lo de Arriazu, destacado economista ortodoxo, es un consejo keynesiano con la advertencia de “cuidado con la inflación descontrolada”. Mientras estamos en cuarentena y estamos observando una reducción de la velocidad de dinero, un incremento de los saldos por precaución y aunque la producción no aumenta en proporción, el problema inflacionario potencial está controlado por esas reacciones de mercado y por las decisiones de precios administrados.

Claramente esta situación no es “de mercado”. En ninguna parte del mundo. Aquí infinitamente menos por la estanflación de décadas. Jacques Attali, en un reportajes de Hugo Alconada Mon, dice “una economía de guerra”. Attali un intelectual y un hombre de Estado nos recuerda que hubo un espíritu en la economía de la posguerra. De eso se trata de lo que tenemos que prepararnos para que el retorno a la normalidad no sea un descontrol.

Sin posibilidad de ortodoxia o keynesianismo en estado puro, necesitamos el llamado del Estado a la concertación que tiene que ser primero política y luego económica y social.

El orden de los factores, en política, altera el resultado.

Urge un acuerdo para una “economía de control” que permita llevar a cabo una guerra contra la pobreza y la desacumulación productiva. No hay una sin la otra. Son tiempos excepcionales que no justifican demorar la acumulación.

Es que si pusimos la producción en cuarentena, hicimos una parte de la economía de guerra o de control. Pero es incompleta. Lo incompleto fracasa.  

Alemania Federal, la de K. Adenauer y L. Erhard tuvieron control de cambios hasta 1958, y trámites cambiarios pesados hasta los 70, con un Plan Marshall que les abría el mercado americano para poner en marcha la memoria industrial de la que había sido una potencia.

No tenemos motor externo. Algunos de los que deciden piensan como solución que nos podemos atar a un mercado y a un producto. Entusiasmos adolescentes a la Macri, cualquiera sea el producto y el mercado. Aviso: nos estrellarán.

La única palabra valida es diversificar. Para eso es necesario un “acuerdo para una economía de control”.

Para salir del pantano es mejor atarse a varios palos con varios malacates.

“Temo al hombre de un solo libro” dicen que dijo Santo Tomas.Tengamos cuidado de los salvadores de un solo producto o de un solo mercado: están equivocados.

“No todos los huevos en una sola canasta” ganó un Premio Nobel de economía.

Sacar esta economía del estancamiento, la pobreza, la crisis social, la inflación y los desequilibrios externo y fiscal, no será posible poniendo todos los huevos en una canasta. Esa apuesta equivocada es la de la especialización en los productos y en los mercados, es la de los períodos efímeros.

La respuesta a todos los dilemas es diversificarnos para superar las consecuencias de los desequilibrios.

Para eso, en estas horas, necesitamos la política del acuerdo y la economía del control.

Por ahora estamos apostando al desacuerdo. Y eso es extremadamente grave. Es incomprensible que en una situación extremadamente crítica, cuando necesitamos más acuerdo sobre las cuestiones prioritarias y urgentes, la política y en particular el gobierno nacional y algunos de sus aliados como, por ejemplo Graciela Camaño que no es una voz aislada sino la principal voz parlamentaria del lavagnismo, se ocupó con su voto decisivo de definir cuestiones que dividen, como algunos temas de la Justicia, eludiendo la búsqueda de un consenso razonable. Nunca es inocente.

Afortunadamente voces económicas oficiales sensatas, como las recientes declaraciones de Cecilia Todesca, han planteado cuestiones centrales, como las del mercado cambiario y la cuenta de capital, que necesitan una fuerte cobertura política para que conformen una señal de largo plazo. Y sin embargo el equipo político del Frente y sus aliados, hacen lo necesario para impedir un acercamiento que fortalezca las medidas de excepción imprescindibles que conforman la “economía de control” que, sin consenso, será muy difícil de implementar.

En otras palabras: no procurar el consenso, primero político, es - tal vez sin saberlo - caminar al descontrol que hará todo más difícil. Por eso los avances suman y la pregunta por “después” sigue sin encontrar respuesta. Grave.

Diarios Argentinos